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[현대차증권 Credit 이화진] Credit +: 빅 컷으로 안정된 시장, 부동산 PF 저축은행 신용등급 하향 압력 증가 [발행시장] 8월 중순 이후 회사채 발행 재개 - 발행기업 신용등급 조정이 있었음. KIS는 9월 10일 현대자동차와 기아의 신용등급을 AA+에서 AAA로 상향함. 현대자동차는 NICE가 4월 2일 AAA로 상향조정 했고, KR은 4월 19일 AA+로 유지하면서 적용 등급은 AA+ 임. 기아는 NICE와 KR에서 AA+ 긍정적 등급을 받고 있음 - 발행 금리는 전월대비 국고채 3년 기준 -10.8bp가 하락했고, AA-등급 회사채 스프레드는 +6.5bp, A+등급은 +2.4bp 상승함. 금리 하락과 스프레드 추가 축소 여력 소진으로 스프레드가 확대되었고, 상대적으로 추가 축소 여력이 있는 A등급의 스프레드 확대 폭이 적었음 - 수요예측 낙찰 금리에서도 A등급이 AA등급 대비 강하게 낙찰됨. 기업별 업종별 차별화가 지속되는 가운데, 펀더멘탈이 우수하고 업황이 양호한 기업들의 발행 강세가 뚜렷했음 [크레딧 전망] 빅 컷으로 안정된 시장, 부동산 PF 저축은행 신용등급 하향 압력 증가 - 19일 FOMC에서 50bp인하 '빅 컷'을 단행하면서 기준금리가 5.25~5.5%에서 4.75~5.0%이 됨. 22년 3월 25bp 인상을 시작으로 23년 7월까지 11번 인상(0%→5.5%) 후 2년 반만의 인하임 - 미국 국채금리는 2년/10년 3.58%/3.71%까지 하락함. 국내 금리는 3년/10년 2.836%/2.989%로 약보합세를 나타냄. 크레딧 채권시장은 전반적으로 보합세를 나타냄. 차주 美금리인하와 발행재개로 스프레드는 강보합을 전망함 - 국내는 저축은행 손실 확대와 등급 하향 압력 증가로 연말까지 신용경계감이 이어질 것으로 예상됨 *자세한 내용은 하단 링크 자료 참고 부탁드립니다:) *https://vo.la/yUhyee *현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat **동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 제약/바이오 여노래] 제약/바이오(OVERWEIGHT) 2024년 하반기 항암학회 주요 ADC 살펴보기 결국 성공하는 바이오텍은 데이터를 갖고 있어야 한다 3분기는 일반적으로 유럽에서의 임상결과공개가 다수 예정된 기간이다. 특히 3분기 초에 세계폐암학회(WCLC)와 유럽임상암학회(ESMO)는 빅파마들 뿐만 아니라 중대형 바이오텍들이 심혈을 기울인 임상데이터가 공개되는 기간이다. 현재 미국의 금리 인하를 앞두고 금리의 영향을 크게 받는 제약/바이오산업은 매크로 환경의 수혜를 앞두고 있다. 하지만 환경변화에 앞서 트렌드와 데이터를 준비하지 못했다면 매크로 환경의 수혜도 받기 어렵다. 3분기 항암학회의 핵심: ADC와 면역항암제 ADC와 면역항암제는 이번 3분기 항암학회의 주인공이었다. ESMO에서 가장 큰 관심을 받은 섹션도 엔허투(ENHERTU)의 HER2양성 유방암에서 뇌전이 환자를 대상으로 한 임상 결과 발표였고, WCLC에서도 Dato-DXd의 결과 공개가 핵심 키워드 중 하나였다. 빅파마들은 앞다투어 HER3, B7-H3, B7-H4, FRα, c-MET 등 여러 타깃에서 임상 데이터를 공개했다. 그리고 기존의 치료제 대안이 없던 영역에서의 인상적인 결과들은 현재 항암화학요법이 자리잡고 있는 말기 고형암에서 ADC가 자리를 빠르게 잡을 수 있을 것으로 기대된다. 기존 면역항암제의 약진과 새로운 면역항암제의 가능성도 엿볼 수 있었다. 키트루다는 삼중음성유방암에서 보조요법으로 환자의 생존율을 대폭 상승시켰고, 임핀지는 간암 병용 임상에서 뛰어난 유효성 결과를 확인하며 적응증 확장을 이어갔다. WCLC에서는 BMS의 옵디보가 비소세포폐암 수술 전/후 보조요법으로서 위험률을 낮추는데 크게 기여한 데이터를 발표했다. WCLC를 뒤흔들었던 치료제는 키트루다와 비교 데이터를 발표한 PD-1xVEGF 이중항체 면역항암제였다. ADC, 모두가 다 '잘' 할 수 있는 기술은 아니다 수많은 ADC들이 개발되고 있지만, 대형 제약사들의 선택은 더 빠르게 임상에 진입해서 유의미한 결과를 도출했다. 특히 AstraZeneca의 경우 자체개발 파이프라인 공개로 추후 가능성이 높은 표적들로 포트폴리오를 구축하고 있으며, 아직 미공개 상태지만 AbbVie와 Pfizer도 후속 개발 중인 파이프라인 개발과 임상 진입에 속도를 낼 것으로 예상된다. ADC 자체 플랫폼을 갖추지 못한 기업은 바이오텍의 개발 중인 기술들에 대한 관심이 높아질 것으로 예상된다. 따라서 현재 글로벌 빅파마가 시도하는 ADC 프로그램들을 보유하고 있고, 라이선싱 가능성을 보수적으로 배제하더라도 중장기적으로 충분한 연구자금을 기반으로 직접 임상결과까지 도출할 수 있는 리가켐바이오에 대한 매수의견을 유지한다. * URL: https://buly.kr/4xW4wtf ** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용] 엔비티(236810): NOT RATED <흑전을 위한 승부수> ■ B2C 캐시슬라이드 사업 재점화로 연내 손익 턴어라운드 목표 - 올해 상반기까지도 B2B(오퍼월)에 영업력을 집중하여 왔으나, 5~6월부터 종료된 서비스(메타서울) 운영 인력을 B2C(캐시슬라이드)에 투입하며 B2C 강화로 전략 선회. B2C는 공헌이익률이 40%로 B2B(11~15%) 대비 전사 수익성 제고에 훨씬 유리. 1~5월까지 B2C 월평균 매출액은 5~6억원 수준이었으나 6~7월 10억원 이상으로 크게 격상. 월평균 10억원의 B2C 매출흐름이 이어질 경우, 3분기부터 BEP에 근접하는 뚜렷한 손익 개선세 가능할 전망(1Q24 OP -14.1억원, 2Q24 OP -7.5억원을 통해 추산되는 동사 분기 고정비는 약 45억원). 2025년 B2C 매출 목표는 200억원으로 2021년 수준 회복 기대 ■ B2B 글로벌 신규 매체 제휴 늘리고, 신상품 도입으로 성장 자극 - 하반기 중 라인웹툰을 비롯해 글로벌 메타버스 플랫폼과도 계약을 완료함에 따라 4분기부터 글로벌 매출이 본격화될 전망. 상반기 분기평균 6~7억원 수준인 글로벌 B2B 매출은 4분기 15억원을 상회하여 내년에는 분기평균 25억원(라인웹툰 60%, 메타버스 30%, 기타 10%) 수준을 목표. 아울러 네이버쇼핑 어필리에이트 사업이 내년부터 본격화하며 새로운 수익원이 추가될 예정. 동사가 보유한 네트워크 및 매체사를 통해 네이버쇼핑 광고를 게재하고 여기서 상품 결제가 이루어질 경우, 결제액의 일정 비율을 수익 배분받는 방식의 사업모델. 2025년 B2B 매출 목표는 1,150억원(글로벌 100억원 포함) ■ 2025년 가이던스 매출액 1,350억원 & 영업이익 30억원 - 동사 올해 예상 실적은 매출액 1,100억원(YoY +3%, B2B 1,000억원 & B2C 100억원), 영업손실 20억원(적자 지속) 예상. B2B 성장 둔화 및 수익성 부진으로 연간 적자 지속될 전망. 2025년 가이던스는 매출액 1,350억원(YoY +23%, B2B 1,150억원 & B2C 200억원), 영업이익 30억원(흑자 전환) 이상 제시. 가이던스 달성의 관건은 1)B2C 목표 달성 여부, 2)글로벌 B2B 매체로부터의 매출 램프업 속도로 판단. 손익 턴어라운드 가시성이 전보다 높아진 점은 긍정적이지만, B2B 사업에서 기존상품 매출 증대 및 신상품 도입으로도 마진 레버리지가 발생되지 않는 점은 한계 * URL: https://parg.co/lm5U ** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 경제/채권 최제민] 9월 FOMC 리뷰 - 빅 컷으로 인하 사이클 진입(feat. 혹시 늦었을까봐) - 9월 FOMC 회의에서 기준금리 50bp 인하를 단행하며 추가적인 고용 약화를 용인하지 않겠다는 의지를 피력 - 점도표는 연내 추가 2회 인하, 2025년말까지 4회 인하, 2026년말까지 2회 인하를 시사(25bp씩 인하할 경우) - 경제전망 요약(SEP): 실업률 전망치는 상향 조정, 물가전망치는 하향 조정, 중립금리는 상향 조정 - 현재 경제 여건을 고려하면 다소 비둘기파적인 결정이었으나 물가 대비 금리 수준 높아 긴축 강도 낮출 수 있는 여력이 있고, 고용 및 침체 우려 완화, 금융여건 악화를 방지하기 위한 선제적인 대응으로 해석 *자세한 내용은 하단 링크 자료 참고 부탁드립니다 🙂 *https://parg.co/lmcv *현대차증권 투자전략팀 통합 채널: t.me/hmsecstrat **동 자료는compliance규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정] 선익시스템(171090) BUY / TP 64,000 (신규) OLED 증착장비의 게임 체인저 ■투자포인트 및 실적 전망 - 동사의 주요 투자포인트로는 1)기존 삼성디스플레이, BOE 1차 투자에 이어, 향후 비전옥스, CSOT 등으로 이어지는 8.6 OLED 투자 및 추후 이어질 BOE의 2차 수주 등에 대한 동사의 증착장비 수주 기대감 역시 높아지고 있고, 2)최근 애플 비전 프로 출시 이후 OLEDoS에 대한 수요가 꾸준히 증가하고 있으며, 삼성디스플레이 또한 마이크로소프트(MS)의 차세대 혼합현실(MR) 기기에 OLEDoS 디스플레이 패널을 공급하기로 하는 등 관련 시장이 중국을 중심으로 빠르게 성장하고 있다는 점이 있음. 그에 따라 OLEDoS용 증착장비에서는 선두 업체로서의 입지를 확고히 하고 있는 동사의 수혜 기대 - 2Q25부터 BOE향 8.6G 증착장비가 반입되어 실적에 반영된다는 점을 고려할 때, 2025년 실적은 매출액 3,358억원(+153.9% yoy), 영업이익 560억원(+265.2% yoy)을 기록할 것으로 전망 ■주요 이슈 - DSCC에 따르면, 2020년부터 2027년까지 OLED 분야 투자는 14% 증가한 440억달러로, 스마트폰, 태블릿, 노트북 및 기타 시장에서 OLED 보급률이 계속 증가할 것으로 전망. OLED 설비 투자 증가는 6G 모바일 라인 3개가 투자와 8.6G IT OLED 라인 증설 투자에 기인하며, 중국이 전체의 85%에 달하는 630억 달러의 투자를 집행할 것으로 예상됨 - OLED 증착장비는 크게 유기물 박막을 입히는 증착부와 기판을 들고 옮기는 물류 이송부로 나뉨. 동사는 이 둘을 턴키로 공급할 수 있다는 점에서 높은 경쟁력을 가지고 있으며, 이를 기반으로 향후 중국 디스플레이향 수주가 지속될 것으로 기대됨. 삼성디스플레이, BOE 1차 투자에 이어, 향후 비전옥스, CSOT 등으로 이어지는 8.6 OLED 투자와 추후 이어질 BOE의 2차 수주 등에 대한 동사의 증착장비 수주 기대감 역시 높아지고 있음 - OLEDoS 시장에서는 동사가 양산 장비 납품 실적을 기반으로 선두적인 입지를 구축, 중국의 트리쏭, 에버비비드, BCDtek, 시드텍, 루미코어 등이 OLEDoS 양산 투자를 추진하고 있어 동사의 증착 장비에 대한 수주 모멘텀은 꾸준할 것으로 기대 ■주가전망 및 Valuation - 투자의견 Buy, 목표주가 64,000원 제시. 목표주가는 BOE향 매출이 본격화되는 2025년~2026년 평균 EPS 4,241원에 Historical P/E 18x를 15% 할인한 15x를 적용 - 기존 OLED 증착장비 시장에서 캐논 도키가 독점하던 중 동사가 진입하여 기술력을 인정받았으며 OLEDoS 증착장비에서는 동사만이 글로벌하게 대응 가능하다는 측면에서 밸류에이션 리레이팅 기대 * URL: https://parg.co/lmcL ** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 반도체 노근창] SK하이닉스(000660) BUY/TP 265,000 (유지/하향) 불안정한 날씨에도 순항하고 있다 ■ 투자포인트 및 결론 - SK하이닉스의 6개월 목표주가를 290,000원에서 265,000원 (2025년 예상 지배주주 BPS에 P/B 2.1배 적용)으로 하향하지만 HBM시장에서의 기술 Leadership과 AI반도체 수요 성장성을 감안하여 투자의견 매수를 유지함. 동사의 3분기 매출액과 영업이익은 부진한 범용 메모리 반도체 수요와 직전분기 대비 비우호적인 환율로 인해 기존 추정치를 각각 4.7%, 4.5% 하회하는 17.7조원과 6.8조원을 기록할 것으로 예상. 다만, 동사의 DRAM내 HBM 매출액 비중은 NVIDIA H200향 HBM3E의 출하량 증가에 힘입어 25%대까지 상승할 것으로 보이며, NAND내 E-SSD 비중도 50%대 수준을 유지할 것으로 보임. Premium 매출 비중 상승에 힘입어 3분기에도 DRAM과 NAND ASP는 QoQ로 각각 두 자리 수 상승이 예상됨. 최근 들어서 LP DDR4X 가격의 약세에도 불구하고 LP DDR5가 주력인 동사의 Mobile DRAM 제품은 3분기에도 QoQ로 상승할 것으로 보임. 한편 NVIDIA Data Center GPU를 독점 생산하고 있는 TSMC의 7월과 8월 평균 매출액은 직전 분기 평균 대비 13.1% 증가하는 등 Guidance 상단을 충족시키고 있으며, Server 수요 Indicator인 Aspeed의 7월과 8월 평균 매출액도 직전 분기 평균 대비 41.4% 증가하는 등 HPC 수요는 여전히 양호한 것으로 파악됨 ■ 주요이슈 및 실적전망 - 양호한 실적에도 불구하고 동사 주가의 가격 조정이 심한 이유는 핵심 거래선인 NVIDIA의 Blackwell 제품의 출시 지연 가능성 때문임. 다만, 최근에는 내년 1분기로 출시 연기 가능성이 있었던 Chiplet 기반의 B200까지 연내 공급 가능성이 제기 되고 있으며, Single Die 형태의 B200A는 일반 기업과 통신사들을 중심으로 수요 선호도가 상승하고 있는 것으로 파악됨. 동사는 B200A에 HBM3E 12단 제품 (4개 Stack), B200에는 HBM3E 8단 (8개 Stack) 제품을 납품할 것으로 보임. 한편, AI Data Center 투자 정점론에 대한 우려에도 불구하고 NVIDIA는 NIM 생태계 확장을 통해 AI 침투율을 다양한 분야로 확대하고 있음. NIM Package와 관련 추론 GPU만 구매할 경우 일반 기업들도 빠른 속도로 AI Tool을 기존 사업에 접목할 수가 있음. 여기에 스마트폰 업체들을 중심으로 Mobile HBM의 개화 가능성까지 부각되고 있다는 점에서 AI 거품론에 대한 우려는 지나치다고 보임. 무엇보다도 과거 CSP가 중심이 된 Cloud Cycle 대비 AI는 Data Center 투자 고객군 (CSP, 정부, 일반기업, 통신사)이 다양하며 추론과 Edge 등 생태계의 Depth가 깊다는 점은 Upside가 될 수 있음 ■ 주가전망 및 Valuation - HBM 시장에서의 차별화된 기술 지배력을 감안할 때 Buy & Hold 전략 유효 *URL: https://bit.ly/3MKjWVC **동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 에너지/화학/2차전지 강동진] LG에너지솔루션(373220) BUY / TP 560,000 (유지/유지) 미국내 LFP 기반 ESS 조기 양산과 장기 청사진 ■투자포인트 및 결론 - 최근 동사는 미국 에너지 전시회인 RE+에서 LFP 기반 ESS 선보이며 ‘25년 미국 양산 밝힘 - 과거 Cell/Rack 판매사업에서 벗어나 ESS 완제품과 함께 NEC에너지솔루션 인수(현 LGES Vertech)를 통한 SI통합까지 수직계열화 및 ESS 플랫폼화를 계획 중. 사업구조 점차 진화해 나갈 것 - 2차전지 업체들의 ESS 실적 기여는 ‘26년 이후 가속화. 기존 셀 비즈니스에서 확장 기대 ■주요이슈 및 실적전망 - 동사는 미국 에너지 전시회인 RE+에서, ‘25년부터 미국에서 LFP 기반 ESS 제품을 생산 판매할 예정임을 밝힘. 이는 당초 ‘26년보다 앞당겨진 시점. 기존 애리조나 LFP 기반 ESS 공장이 중단되었으나, 향후 미시건 공장에서 ESS가 양산될 것으로 전망. 동사는 이미 LFP 기술 내재화 중 - 미국 하원은 CATL, Gotion, BYD, Envision, EVE 등의 회사 이름들을 직접 거론하며 중국 업체들의 배터리 사용을 금지하는 내용의 법안을 통과시킴(‘28년부터). 자동차용 배터리뿐만 아니라, 중국 업체들이 상당부분 점유하고 있는 ESS 역시 한국 업체에게 기회가 될 것 - ESS 사업은 과거에 주로 ESS 제조업체에게 Cell/Rack 단위로 판매하였으나. 이제는 ESS 완제품을 제조해서 판매하는 사업으로 전환 중. 현재 배터리 셀은 삼원계가 $100/kWh 수준, LFP가 $70~$80/kWh 수준으로 가격이 하락한 것으로 추정되나, 최근 Tesla의 에너지 사업에서 판가를 계산해 보면, Power pack 단가는 $320/kWh 수준. 따라서 동사 및 삼성SDI의 사업구조 변화는 ASP 및 수익성 개선으로 이어질 것. 동사가 계획대로 16GWh의 ESS 공장을 건설하고 100% 가동할 경우 과거 ESS용 셀 판매 대비 2~3배의 매출을 기록할 것으로 추정 - ‘22년 NEC에너지솔루션(現 LG에너지솔루션 버테크)인수를 통해 SI사업까지 내재화. 사내 스타트업인 AVEL은 제주에서 배전망 연계형 ESS 발전소 운영을 위한 ESS 준공. ESS를 전력 플랫폼화하여, 재생에너지로부터 생산된 에너지를 저장하여 필요시 공급 - 장기적으로 ESS 사업은 배터리 제조를 넘어 제품 - SI - 전력 플랫폼 사업까지 확장 가능. 회사는 이를 준비 중. 미국 Fluence 에너지의 사업영역. 셀부터 수직계열화는 배터리 회사들의 강점 ■주가전망 및 Valuation - 장기적으로 ESS사업은 배터리 업체들의 새로운 성장 동력이 될 것. 사업의 확장 가능성을 감안하면 자동차용 셀 대비 Capa 기준 규모가 작다고 평가 절하할 필요는 없음 * URL: https://parg.co/lY7g ** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 지주 김한이] SK(034730): BUY/TP 190,000원(유지) <3가지 주목할 포인트> ■ 투자포인트 및 결론 - 투자의견 BUY, TP 19만원 유지 1) 전월 시장 조정에도 7월말 대비 상장지분가치 증가한 종목 2) 회사는 전년도 수준의 주주환원 유지 기조. 별도기준 총 현금유입(NOPLAT+감가상각비)에서 순이자비용, 배당금지급, CAPEX 등 차감한 경상 현금유입 규모로 그 여력을 점검해 보면, 24F 배당수익 감소에도 1,900억원수준 추산. 지분투자 감소 및 보유지분 매각 통해 달성 추진 기대 3) 우리는 2021년 이래 NAV 대비 SK 시가총액 할인이 확대된 주된 원인을 연결 순차입금 확대에서 확인된 그룹 유동성 부담으로 보고 있음 리밸런싱으로 순차입 감소 확인하며 NAV 대비 할인율의 상방, 즉 주가 하방 경직성 확보 전망. 짧게는 보유자산 유동화 발생, 길게는 재무제표 확인이 이정표가 될 것. 최근 뉴스플로우 긍정적 ■ 주요이슈 및 전망 - 상장지분가치 7월 4주 17.4조원, 현재 18.1조원. SK바이오팜 호조 덕분으로 최근 타 자회사들의 완만한 상승과 반등도 SK NAV 확대에 기여 - 24F SK 별도 영업이익 9,170억원, NOPLAT에 감가상각비를 가산한 총 현금유입은 8,910억원 추정. 상반기 규모를 연율화한 24F 순이자비용 3,800억원, CAPEX 440억원, 전년과 동일한 배당지급 2,760억원 감안 시 경상 현금유입 1,900억원 추정. 상표권, IT서비스수익, 임대수익 등 양호 - 별도 영업이익에 반영한 배당수익은 8,220억원. 상반기 유입액 6,890억원에 하반기 유입될 SKT와 네트웍스 중간배당 1,190억원, 비상장자회사중 부동산자회사로부터 배당 140억원 지속 가정 - '관계기업, 종속기업투자 증가'는 5~6년간 현금흐름표상 비중 컸던 지출항목. 23A 9,160억원(SK이노 취득 3,940억원 등)에 달함. 1H24 960억원으로 전년동기 4,620억원 대비 큰 폭 축소 - 이 외에도 최근 언론 보도된 SK의 베트남 윈커머스 지분 7.1% 매각, SK스페셜티 매각가능성, SK에코플랜트의 어센드 엘리먼츠 지분 매각 공시 등은 순차입금 감소 가시성 높이는 이슈들 SK Inc.는 Wason, PlugPower, ESR 지분 등 포함하여 현금화 검토될 수 있는 자산 다수 ■ 주가전망 및 Valuation - NAV 34조원, 영업가치 5.5조원(비중 16%), 상장지분 18조원(53%), 비상장지분 19조원(55%), 순차입금 11조원(-31%). 현 NAV 대비 할인율 69.6%, 확대된 수준 유지 중 * URL: https://parg.co/lYF8 ** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 스몰캡/방산 곽민정] 와이씨켐(112290) BUY / TP 32,000 (유지/유지) 글라스 기판 핵심 소재 양산 공급 본격화로 '+성장' 기대 ■투자포인트 및 결론 - 2024년 9월 10일 언론 보도를 통해 보도한 바대로 동사는 주요 고객사향 글라스 기판 전용 핵심 소재인 PR 소재까지 양산 평가를 통과, 본격적으로 양산 공급이 시작됨 - 이를 통해 유리기판 3종 핵심 소재인 PR, Stripper, Developer 3종에 대해 모두 독점 양산라인에 납품하게 되는 유일한 소재 업체로서 2025년부터 개화되는 글라스 기판 시장에서 동사의 수혜가 클 것으로 예상됨 ■주요이슈 및 실적전망 - 당사가 2024년 7월 발간한 ‘실리콘 포토닉스가 불러온 글라스 기판 시장의 개화’에서도 언급했듯이 실리콘 포토닉스 구현을 위해서는 필수적으로 글라스 기판이 요구되고 있음. 실제로 ‘세미콘 타이완 2024’에서 TSMC, ASE, Mediatek 등은 ‘실리콘 포토닉스 Alliance’를 설립했으며, TSMC가 향후 5년내에 실리콘 포토닉스가 AI를 구현하는데 있어 필수적인 플랫폼이 될 것이라고 밝혔음 - 글라스 기판 제작 시 TGV 공정보다 최적 수율에 더 많은 영향을 주는 배선 공정에 적용되는 핵심적인 소재가 동사가 생산하는 PR/ Stripper/ Developer 3종으로, 고사양 반도체 수요 증가로 인해 글라스 기판 상용화가 2025년부터 본격화됨에 따라 동사의 핵심 3종 소재 역시 매출 증가가 가팔라질 것 - 또한 글라스 소재와 구리와의 접합성 해결을 위해 동사의 코팅제가 점점 더 중요한 역할을 하게 될 것으로 전망됨. 글라스 기판 제조 시 코팅제를 사용하는 목적은 2가지로 1) 코팅제 사용을 통해 글라스 기판 제조 공정에서 발생하는 미세 크랙을 방지하여 수율 저하를 막을 수 있으며, 2)Bare Glass와 배선 공정을 위한 Layer 사이에 발생하는 Adhesion 문제를 개선하기 위한 목적으로 사용하게 됨. 이는 반도체용 글라스 기판 제조사들이 해결해야 할 문제로, 모든 글라스 기판 제조사 동사의 코팅제를 사용할 니즈가 커지고 있다는 의미 - 그에 따라 2025년부터 동사의 글라스 기판 양산 매출이 본격적으로 반영될 것으로 전망되며, 글라스 기판 핵심 소재 업체로서 성장 가능성이 클 것으로 기대 ■주가전망 및 Valuation - 2024년 실적은 매출액 756억원(+21.5% yoy), 영업이익 -32억원으로 적자 축소. 2025년 매출액 1,029억원(+36.0% yoy), 영업이익 120억원으로 흑자전환할 것으로 전망 * URL:https://parg.co/lYIO ** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.

[현대차증권 인터넷/게임/엔터/통신 김현용] 조이시티(067000): NOT RATED <캐쉬카우는 농구, 업사이드는 축구> ■ 국내 주요 게임사 중 유일하게 스포츠 장르 콘솔 신작을 개발 중인 조이시티 - 동사는 블록체인 게임으로 준비 중이던 프리스타일 풋볼2를 콘솔향으로 개발하고 있으며 내년 여름 시즌쯤 출시될 것으로 기대. 스포츠 장르 콘솔 게임은 EA와 Take Two가 장악하고 있어 진입이 어렵지만, 동사는 5대5 축구라는 독특한 컨셉으로 틈새 시장을 공략할 계획. 콘솔 신작에 수반되는 대규모 마케팅 비용을 감안하면, 여타 중소형 게임사들과 마찬가지로 특정 플랫폼(플레이스테이션5 또는 엑스박스시리즈S/X) 독점 타이틀로 갈 가능성이 높다고 판단. 흥행(200만장 이상 판매)을 가정하면 동사의 내년 매출과 이익 체력은 각각 2,500억원, 350억원 수준으로 크게 격상될 전망. 국내 대형 게임사들의 경우 슈터, 액션 어드벤쳐, 액션 RPG, 서바이벌 등 다양한 장르의 콘솔 신작을 준비 중이나, 스포츠 장르 신작은 동사가 유일한 것으로 파악됨 ■ 프리스타일 시리즈 20년 PC 서비스: 큰 스크린에 대한 이해도 높다 - 동사는 2004년부터 현재까지 프리스타일 시리즈(PC 농구게임)를 서비스하여 왔으며, 최근 5년간 매출액 CAGR이 12.9%를 기록하고 있어 여전히 액티브한 IP인 것으로 판단. 따라서 동사의 큰 스크린에 대한 이해도는 높다고 볼 수 있겠으며, 프리스타일 시리즈가 콘솔 타이틀로도 출시된 바 있어 콘솔 플랫폼에 대한 이해도도 갖추고 있을 것으로 판단됨 ■ 모바일 SLG 신작도 25년말 출시 목표로 개발 중 - 동사는 글로벌 유명 게임 IP를 기반으로 하는 모바일 SLG 게임을 개발 중이며, 25년말 출시를 목표로 하고 있음. 해당 IP는 실사 영화화가 될 정도로 인지도가 높고 흥행 이력이 쌓인 IP인 것으로 파악됨. 출시 및 사전 마케팅 일정을 고려하면 늦어도 내년 상빈기 중으로는 원작 IP가 공개될 것으로 기대 ■ 25년 게임주 다크호스: 콘솔/PC 매출 비중 60% 달하고, 영업이익은 350억원 수준 가능할 전망 - 프리스타일 풋볼2가 흥행하는 경우 동사의 내년 실적은 영업이익 350억원 레벨로 즉각 더블업 예상. 아울러 플랫폼별 매출 구성에서도 콘솔 40%, PC 20%, 모바일 40%로 국내 게임사들 중에서는 가장 높은 콘솔/PC 비중을 마크할 것으로 기대. 현재 시가총액은 약 1,200억원으로 밸류에이션 부담도 크지 않다고 판단됨 * URL: https://parg.co/lYIP ** 동 자료는 compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임 소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.